漫步牛熊市-第6章
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济继续保持健康快速的增长，股市也能保持健康的发展。但如果有一天国内A股市场再次被严重透支，不具备投资价值了，我不希望你因为“长期持有”而承受可能产生的巨大亏损和悲痛。
最后，当你所投资的股票资产市盈率较低、具备投资价值时，应该忽视市场的波动，不论股票投资组合涨跌都应理性地买入并持有；在市盈率较高、无投资价值时，即使市场继续保持强劲的上涨，也应逐步卖出组合。长期投资还是短期投资不是投资决策的关键因素，关键因素是这些资产有无“投资价值”。
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反对选时的思考（1）
在金融投资界一直存在诸多关于选时的策略和理论，最流行的莫过于技术分析中的趋势投资，其核心要素是要告诉投资者在价格趋势反转或价格趋势形成后进行投资。如果这种方法是高效而合理的，那么你应该可以成为全世界最富有的人。你可以创设一家投资咨询管理公司，兜售以“投资时机咨询”为核心的服务并收取咨询费。包括美国在内的全球股市的股票年波动率都在50％以上，如果你提供的服务每次都能在底部买进顶部卖出的话，不但你个人的投资年收益率将高达50％以上，而且你提供的选时服务所收取的咨询费也能逐年增加。假设你提供咨询的管理资产达到成立一只基金的最低额度—2亿元，咨询费为所获收益的10％（我相信如果你的选时服务果真有效，10％不算贵），那么你一年的收入最少也有1000万（2亿×50％×10％）。随着你公司业务的蓬勃发展，提供咨询服务的资产可能在5年后达到100亿，那么你的年收入将高达5亿。不用多少年，你将问鼎中国胡润富豪排行榜的前几位。这听起来是多么美妙！
这种故事在夜里做梦时发生的概率确实很高，不过在早晨醒来后，我们还是要面对现实。全世界唯一一位靠证券投资成为过世界首富的巴菲特的年投资收益率也不过。彼得·林奇在担任富达麦哲伦基金的基金经理时，投资年收益率确实高达29％，不过13年后他就辞职了。所以，那些期望着以价格趋势选时来获取25％～30％的年投资收益率的投资者们，应该去拉斯韦加斯或澳门！因为在证券投资中以价格趋势选时操作和赌博中以开“大小”的方式来操作别无两样。
无论是投资精英还是顶尖的基金经理们都以上述真实的历史来告诉我们：不要试图在市场中选时来获得投资的成功，这是一种奢望！他们对根据市场价格来选时进行投资的观点确实是正确的，但是他们却以此就把“选择时机”完全否定，却是极其错误的！
巴菲特、彼得·林奇、索罗斯、凯恩斯和格罗斯都是选时的高手，如果不是的话，他们怎么可能长期超越市场的平均回报率呢？你可能知道巴菲特在中石油（港股）价格元左右买进，然后在15元卖出的事儿，如果只是长期持有的话，他又何必择时买进卖出呢？还是因为在中石油不具备投资价值时，他就卖出了嘛。所以，这些大师都是根据投资标的的价值和价格的关系来做投资决策的。
事实上，买入股票资产的最佳时机就是你发现股票价值被低估而价格低廉之时。现在，让我们回顾一下中国A股1993年1月～2008年7月上证综合指数和市盈率的走势图（见图2…2）。
图2…2 1993～2008年上证指数及市盈率
在1994年7月，中国GDP依旧高速增长，同时上证A股的平均市盈率才14倍，相比以往的市盈率来说难道不是太便宜了吗？这时就是你买入A股的最佳时机！随即股指在短短两个月内翻了一倍多，从1994年7月的333点攀高到9月的790点，市盈率也一下窜到30多倍，这时就是卖出的最佳时机！
过了一年多，在1995年12月，上证A股平均市盈率又回到了18倍，这又是你买入的时机！而在1996年11月平均市盈率又高达38倍，作为价值投资者该卖出了，不是吗？还有2005年5月市场平均市盈率15倍时，再次出现最佳买入时机，在2007年3月市盈率又回到了可怕的40倍，又是时候该卖出了！
反对选时的思考（2）
上述根据市场投资价值做出的投资决策不仅在中国A股上是成立的，在其他市场也是合适的。你回到前面再去仔细观察一下图1…4和图1…5就明白了。
当然，这种根据市场价值来进行时机选择的策略并不是完美无缺的。比如在1997年发生亚洲金融危机时，当时香港股票市场的市盈率并不算高（16倍左右），但恒生指数还是在短短半年的时间下跌超过50％。在2007年下半年，美国金融市场爆发了次贷危机，当时标准普尔500指数对应的市场市盈率20倍不到，可市场在随后的8个月时间里也下跌超过了20％。所以，在你所投资的当地市场发生金融危机的初期，不论当时的市盈率有多低，你都应该先退出回避风险，等到金融危机的风波过后，然后在市盈率较低的位置买入。
前面提到过证券投资是一个综合了一点数学、一点逻辑、一点历史和一点艺术的综合体，这对于理解价值和价格的关系非常有益。价格每时每刻都处于波动之中，要么向上，要么向下，要么爬在原地不动，我还找不出第四种方式。价值也是依据不同的估值方法和公司未来不确定的发展前景来测算的。所以你看到的市盈率也都是大概的一个估算，并不是绝对精确的数值。因此，无论你是参考本书中的结论还是证券分析师的报告，“合理的估值区间”都会是评论有无投资价值的一种永恒的表述方式。这样的表述方式并非想让你处在一种不确定性中，做起投资决策时无所适从。实际情况是，证券投资就像绘制一幅美轮美奂的油画，你若老是盯着细节去看，那一定没有什么美感可言。所以，证券投资只存在合适的买入卖出范围，不存在绝对精准的时点。
比如在2005年1月，当时上证A股的市场平均市盈率才18倍，进入了合理的估值区间，已经具备投资价值。这时确实是极佳的投资时机，应该买入！如前所述，市场先生并非能够一下就从惶恐中清醒过来变得理智。在随后的半年时间，上证综合指数一度从2005年1月的1300点下挫到最低时的1000点，下跌幅度达30％。这时，作为价格趋势投资应当卖出止损，可是作为价值投资者在看到上证A股平均市盈率不断下调，最低到15倍时，应该欣喜若狂。这个市场已经被严重低估了！在随后的1年时间里，市场先生给价值投资者带来了丰厚的回报！
如果你在上证综合指数1300点时买入了A股股票资产，你会在接下来的半年内承受30％甚至更多的浮亏，但你更应该清楚的是：你是在18倍的市场平均市盈率买入的，这是个合理的估值区间，随着指数的持续下跌和市盈率的不断调低，作为价值投资者的你应该不断加仓买入这些价值被低估的股票资产，而不是茫然或消极对待。股票资产，是一般证券市场中风险最高、回报最高的类别，巴菲特曾说：“如果你没有承受亏损50％的心理准备，就不要投资股票。”要想在这个市场中做好投资理财，需要就是这种心理承受能力和对价值与价格的理性分析与判断。
与市场市盈率较低时市场指数还在不断下跌的情况相反的是：有时，当市场市盈率已经很高的时候，市场指数却在一直走高，甚至是强劲的攀升。在1996年10月，上证综合指数为970点，对应的市场平均市盈率高达36倍，已经不具备投资价值。但上证综合指数还是在1997年4月攀升至1400点，而市盈率也随之上升至50倍。随后，市场进行了两年的下跌调整，直到1999年2月指数又跌回到1000点，市盈率30倍。作为价值投资者应该知道，即使经过了两年的下跌，市场平均市盈率调低到30倍，但仍未进入合理的估值区间。应该观望！
没错，价值投资者也确实错过了接下来的从1999年的1000点至2001年的2200点的这波牛市，不过这又何妨呢？任何人都不可能在人生的旅途中抓住每次机会，对于证券投资亦是如此！不过，作为价值投资者的我们非常理性地知道自己在做什么和应该怎么做！
同样的事情也发生在2005年6月～2007年10月的牛市中。早在2007年3月时，A股市盈率已经很高，达到36～40倍，而那时的上证综合指数才3800点，离2007年10月顶峰的6000点还远着呢！如果遵循长期持有和不选择买卖时机的经典理论，你只有无奈地看着指数从6000点在随后的10个月里一落千丈到2500点。而价值投资者会坦然面对上证指数从3800点上涨到6000点，也会笑对从6000点跌到2500点。
最后，证券投资的时机是应该，也是能够去选择的。不过选择的标准不是价格趋势，而是反映价格与价值关系的“市盈率”，它应作为首要考虑点。还有一点也是非常重要的，就是上市企业的利润增长，这毕竟是股价上涨的源动力。在此，我大胆预测：自2008年7月之后，当中国A股市场的平均市盈率下降到合理的估值区间（15～20倍），随着央行放松货币政策开始降息，且上市企业利润增幅开始大幅增长时，那就是一个价值凹地、最佳的买入时机！
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不要把鸡蛋放在同一个篮子里
“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”似乎已经成为分散投资的金科玉律，投资者要是没有进行分散投资就像刚入门的小学生一样，总得被理财顾问教育一番，然后构建多元化的投资组合，降低整体的波动性、分散风险。不过，当我们将资金从活期和定期存款转移到包括股票、债券、房地产信托等风险性投资组合时，难道我们需要的仅仅是在分散投资的前提下去降低风险，而不是谋求更高的回报吗？如果在长达五年的时间里，你分散投资后的投资组合的年投资收益率还没有5％（这种事情曾在2001～2005年的中国A股市场发生过），那还真如不去投资五年期的国债，毕竟你有着100％拿回本金和利息的安稳，而不用老是担惊受怕。
关于“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”的正确理解应该是“将资金在不同类别、不同地区的资产上进行分散配置”，而非机械式的什么都投资一点，分散风险。这点其实对于大资金更为合适，小资金要做资产配置比较难，主要是受资金量的限制。这里所说的大小资金量没有一个绝对的标准，要根据你的个人情况来决定。在目前的中国市场上，50万元可能是适合资产配置的起点。
将资金在不同类别、不同地区的资产上进行分散配置就是说在股票、债券、货币、房地产和大宗商品等不同资产上进行配置。如果你仅有的100万资金分别投资了不同的中国A股股票型基金，这根本称不上资产配置，因为这些是同一地区的同一类股票资产。在市况较好时，你的投资收益会不错，但在市况较差时，你就会全军覆没。
在进行资产配置的组合构建时，也并非是资产种类越多越好。重要的不是资产类别的数量，而是每种资产类别的质量，这决定了整个投资组合最后的绩效。以我个人的从业经验和对市场的观察来看，在不同时期的资产配置比例和方式是不同的，这主要是依据资产的质量而言。比如在2008年中旬，亚洲除中国内地、日本和印度外的股市平均市盈�
